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2006年5月25日 (木)

日銀総裁の誤発言と株価の急落

 23日の株価は急落した。日経平均でみると258円67銭安の15599円20銭へと急落している。この急落の大部分は日銀総裁の誤発言(ごはつげん)によってもたらされた。あえて、このように指摘する。日銀総裁という立場からは考えられないような誤発言をされたからである。
 福井総裁は22日に日本経済新聞記者と会見し、その内容が23日の同朝刊1面に大きく取り上げられている。その会見の要旨が同7面の掲載されている。株式にかかわる箇所のみ抜粋する。
  ――最近の株式市場の不安定な動きをどうみるか。
  ・・「昨年来、日本の株価はPER(株価収益率)からみて、欧米に比べかなり突き出るよ
  うに上がった。それがある程度、調整されているという部分がある。」・・
 福井氏の発言はPERをあまりに短絡的に捉えたものである。PERは「株価」を「1株当たりの税引き利益」で割り算した値である。福井氏は後者の「1株当たりの税引き利益」をキチンと捉えていないのである。
 このことを簡単な例で説明する。ある会社が有望商品の設備投資をする例を考える。A案は、この投資を全額自己資本、つまり株式発行によってまかなう場合である。B案は、この投資の全額を長期借入金でまかなう場合である。この有望商品が収益を生むようになる時点では次のような結果となろう。「1株当たりの税引き利益」はA案の方がB案より低いから、その銘柄のPERはA案を実行した場合の方がB案を実行した場合よりも高くなる。
 このように、相対的に長期借入金の大きな会社・銘柄のPERは小さくなりがちなのである。つまり、PERは単独で比較しても意味をなさないのである。それゆえに、福井総裁の発言『日本の株価はPERからみて、欧米に比べかなり突き出るように上がった』は誤りである。ここには、日本企業の自己資本比率や長期借入金の水準が考慮されていないのである。このような単純なことは、福井総裁は当然ご存知のはずである。
 ここ数年間、わが国の企業は3つの過剰(人員、設備、借入金)の解消に努めてきた。その結果として、企業の長期借入金は小さくなっている。そして金利上昇が視界に入ってきた昨年あたりから、企業は借入金をさらに抑制しょうとしている。資金調達の借入金から株式発行へのシフトはまだ少ないようであるが、徐々に増加するであろう。このような状況下では、他の事情が同じなら、日本企業の株式のPERは少しずつ上昇していくであろう。
 私は、以前のブログ(4月8日)で、「今後の日銀政策は、株価下落を引き起こすとしても、それを最小にとどめようとする努力が求められる」と書いた。福井総裁の誤発言は、このことを無視している。最近、米国FRB新議長バーナンキ氏は、彼の発言を材料に株式市場が乱高下したことについて、「私の判断ミスだ」と認めた(日経、24日夕刊)。福井総裁も、このバーナンキ騒動を教訓とすべきである。

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